Gesunde Korrektur oder Wende?

Aktienmärkte fallen viel schneller als sie steigen, aber sie steigen viel öfter und viel länger als sie fallen. Soweit die eindeutige historische Erkenntnis. Es bleibt wie immer in solchen Phasen die Frage: Hat sich strukturell etwas verändert? Ist es nötig, Portfolien und Strategien anzupassen? Grundsätzlich haben sich zwei Dinge verändert: Die charttechnische Marktverfassung und die Erwartung bezüglich der Anzahl der US-Leitzins-Erhöhungen für 2022. Aus „zwei bis drei“ mit Beginn Juni wurden „mindestens vier“ mit Beginn wohl im März. Damit wird der Markt vorerst für die kommenden Wochen wohl in einen schwankungsintensiven Seitwärtstrend übergehen. Auch dies ist in der langfristigen Betrachtung normal.

DER STRATEGISCHE BLICK

Wenn der US-Notenbank-Chef eine mit hohem Interesse erwartete Pressekonferenz gibt, um 21 Uhr unserer Zeit, und der Aktienmarkt dann je nach Aussage und Interpretation rasch 2% höher oder tiefer steht, dann sollten wir uns nicht der Illusion des optimalen Markt-Timings hingeben. Wenden wir uns also eher strategischen und mittelfristigen Fragen zu.

AKTIENMARKT UND INFLATION

Blicken wir in die Geschichte. Stark vereinfacht kann man den Rückblick mit drei Szenarien erfassen: Deflation, „gute“ Inflation und „schlechte“ Inflation. Wir betrachten den amerikanischen Aktienmarkt zurück bis in die 1960er-Jahre. Deflation, sprich sinkende Preise, sind für den Aktienmarkt das Worst-Case-Szenario. Historisch betrachtet brachte ein länger andauerndes Deflations-Szenario Aktienkorrekturen im zweistelligen Prozentbereich. Sinkende Preise reduzieren die Assets in der Bilanz und fressen die Margen. Bei Inflationsraten von unter 1% und über Null waren die US-Märkte im Schnitt nur leicht positiv.

Im Gegenzug bekommen die Aktienmärkte auch Schwierigkeiten, wenn die Inflationsrate längerfristig die 5%-Marke überschreitet. Die Sorgen der Zinsmärkte schwappen auf die Aktienmärkte über, steigende Input-Kosten und Löhne können nicht mehr voll an den Endverbraucher weitergegeben werden, die Margen kommen unter Druck. Diese „schlechte Inflation“ hemmt die Aktienmärkte, ist aber immer noch klar besser als Deflation.

Bleibt die „gute“ Inflation im Bereich von 2% bis 4%. In diesem Umfeld zeigten die US-Aktienmärkte in den vergangenen 50 Jahren die beste Performance. Dieses Niveau ist ein Beleg für Wirtschaftswachstum, die Margen können in der Regel gehalten werden und der Anleihe- und Zinsmarkt wird nicht zum strukturellen Problem für den Aktienmarkt.

Wenn wir uns nun von den Tagesaktualitäten lösen, ergibt sich mittelfristig folgendes Bild. Die Inflationsrate wird aus unserer Sicht im 2. Quartal 2022 den Höhepunkt überschreiten und sich dann normalisieren, aber nicht mehr auf die tiefen Niveaus von vor Corona zurückfallen. Die Wahrscheinlichkeit ist daher hoch, dass wir – aus Sicht des Aktionärs – im guten Umfeld verbleiben, was die Pro-Aktien-These grundsätzlich bestätigt.

AKTIENMARKT UND ZINSWENDE

Zwischen 2015 und 2018 erhöhte die US-Notenbank die Leitzinsen in mehreren Schritten von 0,5% auf bis zu 2,5%. Im selben Zeitraum stieg der führende Index S&P-500 von etwa 2000 auf etwa 2800 Punkte. Geht man zurück bis in die 1970er-Jahre, dann lag der US-Aktienmarkt nach der ersten Zinserhöhung über sechs und auch über 12 Monate im Schnitt zwischen 4% und 5% im Plus. Klarerweise gibt es bei Schnittwerten auch Ausreißer in beiden Richtungen und klarerweise geben wir auch hier unseren gängigen Branchenhinweis mit, dass man aus der Vergangenheit nicht zwingend die Zukunft ableiten kann. Dennoch ist es gut, diese Historie zu kennen. Anmerken muss man an dieser Stelle, dass der US-Arbeitsmarkt derzeit sehr stark ist und im historischen Vergleich sicherlich Zinserhöhungen gut verkraftet.

Die Kommunikation der US-Notenbank ist bemerkenswert klar – und aus unserer Sicht auch gut. Man hat es – wieder einmal – geschafft, ohne auch nur eine einzige Aktion zu setzen, eine neue Zinserwartung in den Märkten zu verankern. Auch hier lohnt ein Blick in die Geschichte. Wenn diese Erwartungen dann Realität werden, ist der Markteinfluss gering bis sogar positiv.

AKTIENMARKT UND GEWINNENTWICKLUNG

Wenig überraschend ist auf lange Sicht der Zusammenhang zwischen Aktienkursen und Gewinnentwicklung überzeugend. Wichtig in diesem Zusammenhang: Viele Kurskorrekturen im Jänner lagen nicht an enttäuschenden Gewinnen, sondern an einfach zu hohen Erwartungen. Nüchtern betrachtet sind die Märkte daher billiger geworden, da die Gewinne im vergangenen Quartal in Summe klar gestiegen sind. Im Jahresverlauf wird der Fokus noch stärker auf die Margen der Unternehmen gerichtet werden. Gelingt es die steigenden Kosten bei Personal, Rohstoffen, Logistik, Energie und Vorprodukten weiterzugeben? Es kann durchaus sein, dass dieses Thema im Jahresverlauf bedeutender wird als geopolitische Konflikte und US-Zinsängste. Entgegentreten kann man diesem Thema nur mit Diversifikation, vielen Unternehmen wird es gelingen, manchen auch nicht.

Wir sind mit der Erwartung in das Jahr gegangen, dass wir keine Bewertungsausdehnung sehen, da der Rückenwind der Geldpolitik eben nachlässt. Die globale Unternehmensgewinn-Erwartung von plus 8% im Jahr 2022 ist auch unsere Performanceerwartung. Auch mit der neuen Zinsinformation gehen wir auch von keiner Bewertungseinengung aus. Aus vielen gehypten Geschäftsmodellen im Bereich Digitalisierung oder auch New Energy wird gerade massiv Luft ausgelassen. Im Gegenzug könnten Finanz- und Rohstoffaktien ein sehr gutes Jahr 2022 haben. Auch an dieser Stelle: Man kann dies nur mit Diversifikation lösen.

AKTIENMARKT UND GEOPOLITIK

Beinahe alle Schwankungen im Jänner wurden der US-Zinspolitik zugeschrieben. Diese Vereinfachung greift etwas zu kurz. Die Korrektur gerade in Europa hat auch viel mit dem Konflikt Russland-Ukraine zu tun. Blickt man auch hier in die Geschichte, dann sind die geopolitischen Konflikte recht unterschiedlich, sodass ein direkter Vergleich schwierig ist. Eines zeigt der Rückspiegel: Geopolitische Konflikte waren in der Regel klare Kaufkurse, allerdings erst bei echtem Ausbruch und nicht in der Phase der Unsicherheit.

BLICK RICHTUNG HORIZONT

Die Anleihemärkte bringen bessere Möglichkeiten als noch vor einem Jahr, die Beimischungslogik von Rohstoffen und Gold ist intakt. Die Aktienmarktentwicklung wird im ersten Quartal wohl holprig bleiben. Am Wachstumspotential der Weltwirtschaft ändert dies nichts. Intraday-Bewegungen von 2% bis 3% schafften es zuletzt auf alle Headlines, eben weil gefühlt so unnormal. Es wird normaler werden. Blicken Sie daher Richtung Horizont und nicht auf die täglichen Wellen.

P.S.: Die Weltbörsen sind 2021 um über 25% gestiegen. Im Jänner 2022 gab es ein Minus im einstelligen Prozentbereich. Wenn wir auch hier ein letztes Mal die Geschichte bemühen: Auch das ist normal, Börsen sind vieles, aber keinesfalls Einbahnstraßen.

Ihr Alois Wögerbauer

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