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Inflationscomeback oder Basiseffekt?

Editorial | Fondsjournal März 2021

Inflationscomeback oder Basiseffekt?

Zentrale Herausforderung der Geldanlage ist es, die zahlreichen Puzzlesteine und Informationen zu sichten, zu ordnen und zu einem hoffentlich stimmigen Gesamtbild zusammenzufügen. In den vergangenen Tagen und Wochen ist dies besonders schwierig: Eine Berichtssaison der Unternehmen, die in weiten Teilen wesentlich besser als erwartet ausfällt. Die tägliche Corona-Meldungslage mit im globalen Blick sehr unterschiedlichen Entwicklungen.
Quelle: Shutterstock

Aktien von Rohstoff- oder auch Freizeitunternehmen preisen dagegen die Welt nach Corona bereits ein und steigen – im Fachjargon zusammengefasst mit „Re-Opening-Trade“. Daneben wird gewarnt: Vor einer Blasenbildung an den Finanzmärkten, vor einer kommenden Pleitewelle in der Wirtschaft, dazu speziell in den USA vor höheren Zinsen und steigenden Inflationsraten aufgrund des womöglich starken Comebacks der US-Wirtschaft. Und zwischendurch die Whats-App-Anfrage eines Bekannten über die Meinung zu einer Wasserstoff-Aktie, deren Namen ich bisher gar nicht gekannt habe, die sich aber in den vergangenen zwölf Monaten verzehnfacht hat. Volatilitäten sind ständiger Begleiter der Finanzmärkte. Wenn Sie nicht auftreten, dann ruhen sie nur, um abrupt wieder da zu sein. Aber gerade wenn sie auftreten, dann ist der klare und nüchterne Blick gefragt.

 

 

WAS TREIBT DIE MÄRKTE?

Versuchen wir gemeinsam uns auf die zentralen Einfluss-Faktoren zu konzentrieren: die Zinsen, die Inflation, die Fundamentaldaten und die Stimmung.

DIE ZINSEN…

Die Rendite der 10-jährigen US-Staatsanleihen haben sich in den vergangenen Monaten mehr als verdoppelt und pendeln aktuell auf einem Niveau von knapp unter 1,50 % p.a. Darin sind mehrere Erwartungen widergespiegelt: Eine deutliche Konjunkturerholung, anziehende Inflationsraten und mächtige Konjunkturpakete der Regierung unter Präsident Biden; manche Stimmen fürchten sogar, dass der Stimulus auch zu groß sein könnte.

Natürlich ist dies ein Umfeld, das die Aktienmärkte irritiert und auf das sich der Tageshandel konzentriert. Aber: Wie so oft in den vergangenen zehn Jahren geht es um den strategischen Blick. Ist dies die nachhaltige Zinswende? NEIN. Die US-Notenbank kann und wird in einem Umfeld, in dem die Staatsschulden der USA in den kommenden Jahren 150 % einer Jahreswirtschaftsleistung erreichen, steigenden Kapitalmarktzinsen nicht tatenlos zu sehen. Aktionen in Form von Worten oder auch in Form von gezielten Käufen von Anleihen zur Darstellung einer gewünschten – maximalen – Zinskurve sind aus unserer Sicht nur eine Frage der Zeit.

DIE INFLATION…

Auch bei den Inflationswarnungen ist der erste Gedanke ein Deja-vu. Wie lange gibt es diese Warnungen schon? Wohl mindestens seit der Finanzkrise 2008. Es ist ein bemerkenswertes Phänomen, dass sich in den vergangenen zehn Jahren die Bücher, in denen vor der „großen Geldentwertung“ gewarnt wurde, am besten verkauft haben, während zur gleichen Zeit die Notenbanken Milliarden investierten, um eine Deflation abzuwenden.

Diesmal ist die Logik größer und stimmiger. Die Rohstoffpreise steigen auf breiter Front. Die Lieferketten sind strapaziert. Autobauer haben zu wenig Speicherchips, Importe verteuern sich, weil die Frachtraten deutlich steigen. Alles das wird sich am Ende des Tages in erhöhten Verbraucherpreisen wiederfinden. Dazu tragen wir alle wohl eine Konsumlust in uns, die wir hoffentlich bald wieder ausleben können.

In vielen Bereichen wird es aber weniger Anbieter als vorher geben, was die verbleibenden Anbieter mit einer höheren Preismacht ausstattet. Die freiwillig oder mangels Möglichkeiten angesparten Geldmengen sind hoch; wenn diese in den Umlauf gelangen, kann das nicht ohne Effekt bleiben. Werden wir daher im Jahresverlauf 2021 höhere Inflationsraten sehen? JA. SELBSTVERSTÄNDLICH. Dazu braucht man kein kühner Prophet sein.

Ist dies aber die richtige Fragestellung? Wenn die Weltkonjunktur 2021 um beispielsweise 4 % wachsen wird, dann ist das kein Boom, unabhängig davon mit welcher medialen Schlagzeilenbegleitung dies stattfinden wird. Es ist in etwa das, was 2020 an Wirtschaftsleistung verloren ging. Man nennt dies Basiseffekt. Klarerweise werden im Sommer und Herbst 2021 die Preise höher sein, als im Vergleich zur Periode 2020. Aber ist dies strukturelle und nachhaltige Inflation? Oder ist es doch mehr ein Basiseffekt. Strukturell wäre es nur dann, wenn im Sommer 2022 die Preise neuerlich deutlich über dem Niveau von 2021 liegen würden. Die US-Inflation kann in den kommenden Monaten wohl Richtung 3 % gehen; das kann ein zentrales Markthema werden. Lassen Sie sich davon nicht beirren. Es ist eine logische Folge, aber es ist wohl kein dauerhafter Effekt, der sich über Jahre wiederholt.

DIE FUNDAMENTALDATEN...

Das Fazit der bisherigen Berichtssaison der Firmen fällt bemerkenswert positiv aus. Viele Unternehmen, auch aus der klassischen Industrie, haben das komplizierte Umfeld überraschend gut gemeistert. So manche sozusagen extern erzwungene Einsparung, Effizienzsteigerung oder Kostensenkung wird sich als Margenbringer für die Zukunft erweisen. Klarerweise gibt es die bekannten, sehr hart getroffenen Branchen. Aber die Liste der Gewinner hat auch einen beträchtlichen Umfang. Sie reicht von Digitalisierung über Hardware bis hin zur Inneneinrichtung und inkludiert auch Teile der Gesundheitsindustrie.

Problem waren oder sind in manchen Nischen eher die Erwartungen und die Bewertungen. Wenn die Titel eines Index, der Firmen unter dem Namen „Clean Energy“ zusammenfasst, im Schnitt mit dem fünfzigfachen eines Jahresgewinns bewertet werden, dann haben sich die Bewertungen von den Fundamentaldaten gelöst, ungeachtet der Attraktivität der Geschäftsmodelle und der langfristigen Logik. Wenn da und dort „Luft abgelassen“ wird, dann ist dies gut, positiv und wünschenswert. Auch viele Technologieunternehmen müssen in ihre Bewertung „hineinwachsen“, das wird wohl stattfinden, kann aber dauern. Wir leiten aus diesen Branchenthemen aber keine Gesamtmarktwende ab. Auch hier: Es gibt auch Gewinner. Viele Value-Aktien erfreuen sich über ein Comeback und US-Banken freuen sich über die steile Zinskurve, also die positive Differenz zwischen Cash und 10-Jahres Staatsanleihen.

DIE STIMMUNG...

Von den beschriebenen vier Bereichen ist die Stimmung, das Sentiment, die Spekulationsfreudigkeit oder die Risikobereitschaft jener Bereich, der uns mehr beschäftigt als Zinsen, Inflation und Fundamentaldaten. Es gilt aber sauber zu trennen.

Wenn langfristig orientierte Anleger ihre Aktienquote strukturell erhöhen, dann ist das strategisch logisch. Es wäre nur dann gefährlich, wenn diese Anleger in absehbarer Zeit wieder in den Zinsbereich zurückwechseln würden, weil es dort strukturell höhere Renditen gibt. Dieses Umfeld sehen wir nicht.

Wenn sich kurzfristige Spekulationen auf wenige Marktsegmente beschränken, dann muss man schon genauer hinschauen. Hier werden zu viele Zukunftserwartungen bereits heute gepreist, was das Potential von Enttäuschungen in sich birgt. Eine Gesamtmarktgefahr leiten wir daraus nicht ab. Und ganz neu ist das Thema auch nicht. Wir sahen in der Vergangenheit ähnliche Themen im Bereich Seltene Erden, 3D-Drucker oder in frühen Phasen der Solar- und Windindustrie.

Wenn sich viele Tausende von Kleinanlegern über Internetforen verbünden und gegen Hedge-Fonds spekulieren, dann ist es mehr Computerspiel als Kapitalmarkt. Es geht wohl in der Regel weniger um Börse an sich, sondern mehr um Weltanschauungen. Die soziale Herausforderung könnte größer sein als die börsentechnische. Wir denken aber nicht, dass das Thema die Kraft hat, eine echte Kapitalmarktwende einzuleiten.

„FASTEN YOUR SEAT-BELT“

Die nächsten Wochen dürften schwankungsintensiver werden. Eben weil leicht steigende Anleiherenditen bei normaler Inflation und solider Wirtschaft historisch für Aktien ein „Best-case“-Umfeld sein können, während bei deutlicher Inflation und deutlich steigen den Anleiherenditen der Aktienmarkt in Probleme gerät. Die Gradwanderung kann dünn sein und die Märkte können zwischenzeitlich die Einschätzung täglich ändern.

Wir haben zuletzt keine Änderungen vorgenommen, nicht bei unseren vergleichsweisen hohen Aktienquoten, nicht bei den zuletzt starken Rohstoffen, nicht bei Gold. Bei Anleihen kann man die teilweise höheren Renditen auch als Chance sehen. Wir stehen auch in den kommenden Wochen zur Strategie der „ruhigen Hand“ – aber nicht aus Entscheidungsscheu, sondern aus Überzeugung. Bleiben Sie daher investiert, auch wenn der Weg holpriger sein kann.

Ihr Alois Wögerbauer

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